事件:公布2014 年半年度報告,實現營收9.38 億元,YOY24.7%;歸屬于上市公司股東的淨利潤3.53 億元,YOY51.6%;EPS 爲0.54 元;其中二季度收入4.62 億元,YOY19.04%;歸屬于上市公司股東的淨利潤1.76 億元,YOY52.55%;公司中報收入增速略低于預期,淨利潤增速符合預期。對此,我們點評如下:
短期因素擾動和子公司業績拖累是上半年收入增速低于預期的主要原因,未來幾年收入增速預計能維持在30%左右,主要通過終端精細化管理并提升消費者服務力,提高内生性同店收入增速,同時利用自身龍頭優勢整合資源外延式發展來實現:14 年上半年子公司唯佰嘉(盈利553 萬元)表現較優,佰健(虧損850 萬元)與奈梵斯(盈利32 萬,去年同期+676.87 萬元)均有不同幅度下滑;上半年部分澳大利亞原料短缺以及經銷商調整導緻收入增速受限,前者更多是短期擾動,而後者是公司戰略層面出發采取的相對較長期些的轉型措施。
上半年淨利潤較快增長主要得利于毛利率改善和費用率的控制,全年看毛利率再提升空間有限,銷售費用率将小于去年:随着收入增長,規模效應逐漸體現,結合産品結構的改善(尤其是毛利率高達78.69%的片劑産品收入增速達53%,遠超公司24.7%的整體水平),14 年上半年毛利率提升2.17pct 至66.61%;上半年銷售費用率僅爲15.7%,同比上年同期大幅下滑4.79pct,符合公司既定戰略,在充分評估終端和渠道反映前提下,适度減少品牌推廣和降低促銷力度,不過随着銷售費用投入高峰期的三季度到來,14 年全年費用率會高于中報水平,但會低于13 年水平;管理費用率提升0.65pct 至8.93%,主要是并購業務支付的中介費增加(+860 萬,上年同期71 萬)以及本年對員工實施股權激勵所緻(公告顯示14 年1 月6 日向23 名激勵對象授予的預留股票期權,費用在14 年将攤銷384.7 萬元);14 年上半年淨利潤率爲37.64%,比上年同期+6.68pct。
作爲我國膳食營養補充劑行業龍頭,今年8 月預計将正式推出期待已久的體重管理O2O 産品“十二籃”(6 月公測反饋超預期),同時年底預計會上線幾款新産品,看好公司未來通過内生性及外延式并購的發展戰略及潛力。
盈利預測、估值與投資建議:在不考慮公司可能并購的前提下,預計14 年-16年的收入YOY 分别爲29.8%、31.6%、30.9%,淨利潤YOY 分别爲43.1%、36.5%、35.5%,EPS 爲0.92 元、1.25 元和1.70 元。維持“買入-A”投資評級,6 個月目标價36.8 元,對應40X14PE。
風險提示:渠道及終端改革進度落後、内生性同店增長減緩、募投項目進度低于預期。