汤臣倍健2013收入有望增50% 维持“买入”评级

 　　近日，宏源证劵举办投资者交流会，并邀请了汤臣倍健董秘就公司经营情况、未来发展前景等问题进行交流。根据相关数据统计调研，分析师表示膳食补充剂受经济景气度下行影响小，汤臣倍健龙头地位稳固，提价冲抵折旧增加和原材料涨价影响，预计未来毛利率将稳定在65%，而13年收入仍有50%以上的增长，是值得长期投资的优质成长股。

　　膳食补充剂受经济景气度下行影响小，公司龙头地位稳固

　　据相关资料分析，膳食补充剂产品消费群体相对稳固，受经济影响不大，其消费群体也呈稳中有升的态势，公司礼品市场占比小，受三公消费萎缩影响小;同时，目前中国的膳食补充剂行业尚处于 起步阶段，人均消费额不足美国的十分之一，成长空间大：

　　è 礼品市场销售额占比 10%，三公消费萎缩对公司影响有限：公司产品包装和组装方式不大适合做礼品，随便几个产品组合都要几百块，消费者够买产品大部分以自用为主，礼品市场占公司收入的比重不到 10%，三公消费萎缩对公司销售影响有限;而健康生活理念日益被接受，膳食补充剂消费人群将逐步扩大：目前膳食补充剂在中 国的消费人群还比较狭窄，但近年来健康生活的理念为大众所接受，每月在膳食补充剂上花费数百元的支出对大多数人而言不会构成大的负担，膳食补充剂的消费人群将逐步扩大。

　　目前，我国膳食补充剂人均消费额不足美国的十分之一，行业成长空间大：2010 年我国膳 食补充剂市场销售额 700 亿元，按全国人口 13.4 亿计算，人均消费额仅为 52 元人 民币，与 1980 年代中期美国类似，不足美国的十分之一。

　　另外，中国膳食补充剂市场的广阔前景吸引了 NBTY 和 GNC 等国际龙头公司进入中国，但其在 国内的品牌知名度不高，且主要走专卖店和商超等渠道，与我国膳食补充剂销售的主流渠 道——药店不符，总体来看，汤臣倍健在我国膳食补充剂非直销领域具有绝对优势。

　　终端扩张仍有 3X 空间，提价影响逐渐淡去，产品动销顺畅

　　分析师统计，目前汤臣倍健拥有终端 3.2-3.3 万家，预计在 7-8 万家前不会遇到瓶颈，且与国内传统保健品 企业 11-12 万家网点相比，公司仍有 3X 以上的提升空间：截止三月底，公司终端数量 3.2-3.3 万家，较年初增长 2000 多家，同比增长 20%左 右;今年全年计划开店 1 万家;

　　根据调查，汤臣倍健去年 11 月份进行了提价(10%左右)，通过对提价较多的蛋白粉等产品开展促销等活 动，至今年四月份提价对销售的影响已经恢复至 8-9 层，预计 5、6 月份将完全恢复：公司终端网点主要分布于一二线城市，其中二线城市终端收入占比最大;已进入70%左右的一二线城市优质终端，未来将逐步向三四线城市下沉;促销活动淡化提价影响，公司产品动销顺畅

　　另外，汤臣倍健将继续推进终端精细化管理，今年计划在 80 个城市进行试点，未来将对其他终端产 生示范效应，随着提价影响的逐步淡去，我们认为公司全年同店增速可以达 20%左右(含提价 10%因素)。

　　预计毛利率稳定在65%左右 收购将着重于增强品牌厚度

　　根据分析师的分析，目前汤臣倍健的成长逻辑未变，2013年收入仍有50%以上的增长，是值得长期投资的优质成长股。受人口老龄化加剧、居民收入提高推动行业快速成长、民营企业机制灵活，管理层拥有丰富市场经验、品牌影响力逐步提升、产品渠道加价率高使得渠道推力强、13 年计划新增销售终端1万多家YOY33%、叠加提价10%和全年同店销量增速10%的影响，全年收入增速有望达50%以上。

　　另外，汤臣倍健收购将着重于增强品牌厚度，此外，公司效仿 NBTY 模式，针对电商渠道推出专门 单品“十二蓝”，保护线下主品牌汤臣倍健的同时发展电商渠道：

　　宏源证劵分析师苏青青对盈利进行了预测并提出投资建议：预计13-15年营业收入分别为16.1亿、23.7亿 和33.6亿，YOY分别为51%、47%和42%;净利润分别为4.45亿、6.5 亿和9.15亿，YOY为分别59%，45%和41%;按最新股本计算，EPS 分别为1.357元、1.973元和2.789元，维持“买入”评级。